三大迹象确认短期煤价底。11年11月中旬以来煤价调整时间为16周，跌幅最大为秦皇岛港低热值煤，幅度13.64%，坑口煤价调整时间相当，但幅度缓和，跌幅最大的煤种不过6%，表明供给约束对煤价的支撑力度比较强；3月份以来，需求出现回暖，粗钢日产量、电厂耗煤都出现回升，尽管持续性尚待观察，但符合季节性回暖预期；社会库存在11年12月达到历史高点的3.07亿吨后出现回落，对价格压力进一步解除。
12年国内供给缺口仍在。2011年全国煤炭产量35.20亿吨，内蒙古、山西、陕西占全国煤炭产量的比重64%，占增量的92%，供给集中的趋势仍在加剧。2012年我们预计内蒙古、山西、陕西的产量合计较11年净增2.4亿吨。在GDP保持8%左右的增长，能耗下降4%-5%的假设下，煤炭需求的增量区间在2-2.5亿吨，缺口1.3-1.8亿吨，仍需进口补足。
出口国税收成本激增缓解进口冲击担忧。从11年的数据来看，尽管印尼在总量上是我国最大的进口来源国，但其中56%是低发热量的褐煤，主要用于配煤，与国内优质动力煤并不直接竞争，印尼12年拟实施25%出口关税，比价优势将完全丧失；澳大利亚占进口动力煤和冶金煤的36%和41%，将于2012年7月1日起征收矿产资源租赁费，按照目前澳大利亚煤炭生产成本和运价，征收租赁税后，我们测算在动力煤在95美元/吨的价格水平上基本微利，有较强的成本支撑。
而在100美元/吨以上，澳煤相对于国内动力煤对于东南沿海电厂没有明显价格优势。
煤价与估值波幅收窄。煤炭价格波动是估值波动的主要驱动力,自08年煤炭价格大涨、09年从金融危机恢复性上涨后，煤炭价格达到相对高位，11年、12年波动幅度逐年收窄，根据12年供需的分析，我们判断煤炭价格的波幅仍有可能收窄，煤炭股大涨大跌的可能性都不大。尽管12年行业盈利增速回落至个位数，但相对下游周期行业的微利状态，煤炭行业盈利维持高位，目前煤炭股的12年的平均PE估值14倍，相对历史估值区间处于偏下限位臵，仍是配臵必选。
策略：平衡配臵行业，精选成长个股。在行业景气上升阶段，最佳策略是配臵每股产量高的焦煤公司等高弹性品种，景气下降阶段的防御性配臵是一体化的动力煤公司。我们判断12年是高位平行的态势，成长性公司成为配臵的首选。
成长来自两个方面，一方面是来自公司内生的增长，另一方面是资产注入。从未来3年的内生增长排序来看，兰花科创(600123,股吧)、兖州煤业(600188,股吧)、盘江股份(600395,股吧)、大同煤业(601001,股吧)、国投新集(601918,股吧)、潞安环能(601699,股吧)、露天煤业(002128,股吧)的内生增长位居前列。集团资产注入潜力较大的公司排序依次为开滦股份(600997,股吧)、西山煤电(000983,股吧)、大同煤业、平庄能源(000780,股吧)、冀中能源(000937,股吧)、兰花可创、潞安环能、阳泉煤业(600348,股吧)等，结合资产成熟度、注入障碍、集团注入意愿等可能性分析，我们判断12年有望启动资产注入的公司为大同煤业、潞安环能、盘江股份、露天煤业。结合这两个方面，我们建议的投资组合为潞安环能、盘江股份、兰花科创、大同煤业、国投新集。
风险提示：经济回落幅度超预期，资源税从价征收。
