我们认为，煤炭行业最艰难的时刻尚未到，煤炭价格尚不具备企稳的条件。宏观层面，经济结构调整意味着不大可能出台经济刺激政策，而人民币贬值进一步强化了资金外流的风险；微观层面，环境治理压力倒逼钢铁和发电行业调整，需求旺季不旺已成定局，而庞大的债务压力、过剩的产能和高企的库存三座大山，导致煤炭价格短期难翻身。因此，煤炭后市再创新低的可能性依旧很大。

宏观环境趋弱

从 近期数据来看，中美两大经济体经济放缓势头还在持续。而对于煤炭而言，中国经济增长情况决定了全球煤炭需求。2月份制造业采购经理指数（PMI）降至 50.2，仅略微高于50的枯荣线，创8个月新低，这进一步显示出一季度经济放缓的趋势。而2月份汇丰公布中国制造业PMI终值为48.5，较初值 48.3略微攀升，但仍不及1月份终值49.5。其中，就业指数终值跌幅创五年以来最大，产出指数和新订单指数自2013年7月以来首次出现下滑。

人民币贬值增添了市场担忧情绪，流动性收缩和资金外流，可能导致大量在进口商品的套利资金平仓，投资需求回落的压力和下游削减补库的压力一起显现。2月28日，人民币兑美元即期汇率更是创下汇改以来的最大单日跌幅，一度逼近跌停。而3月3日和3月4日，人民币对美元即期汇率继续贬值。

从汇率的影响因素来看，包括国际收支差额、利率水平、相对通货膨胀率和国民经济发展情况，尽管1月份贸易顺差超预期增长，但主要是内外资金套利驱动的，而利率水平特别是实际利率会因经济增长放缓和通胀温和而转弱，因此人民币贬值在很大程度上会强化中国经济增速继续放缓的预期。

微观层面压力沉重

从 需求层面来看，一方面，环境治理压力正加大焦煤的需求收缩压力。煤炭两大消费领域，一是工业冶炼用，表现在焦煤层面。而在环境治理政策力度加大的情况下， 焦煤的需求在2014年大幅下降的趋势已经很明朗。近期，河北省政府第17次常务会议讨论通过了《化解产能严重过剩矛盾实施方案》，确定河北省化解钢铁产 能目标，利用8年左右时间，将钢铁产能控制在2亿吨左右，到2017年压减6000万吨钢铁、6000万吨水泥、4000万吨煤和3000万标准重量箱玻 璃。而钢铁、水泥等都行业都是煤炭的消耗大户，因此煤炭需求今年的消费旺季不旺已是大概率事件。

钢铁行业调整已经开始，后市将蔓延至煤炭行业。根据中钢协最新数据，2月中旬，全国预估粗钢日均产量为196.64万吨，环比上旬下降4.8%，创近8个月以来的最大旬降幅。此外，钢铁行业去库存压力会导致钢厂减少焦煤和焦炭的采购。

另 一方面，动力煤消费在3至5月份是消费淡季，随着寒冷天气结束，北方取暖用煤需求会明显下降，而上半年南方为雨季，水力发电量会大增，在工业整体增速放缓 的情况下，火力发电用煤需求会减少。目前市场传出消息，神华集团将港口动力煤主流品种销售价格自3月1日起普降20元/吨，在电厂和部分港口煤炭库存量有 所下降、大秦线铁路运价上调等背景下，神华下调煤价反映出煤炭企业对未来不乐观。

最重要的是，煤炭行业背负着庞大的债务压力、过剩的产能和 高企的库存三座大山。其中产能过剩和高企的库存是原来就存在的，但是债务问题却是新的问题。就在近一段时间钢贸商集体深陷债务纠纷的漩涡中难以自拔之际， 煤炭行业也即将迎来资金链大考。高负债率很可能将导致煤炭行业在即将到来的夏季集中爆发信用事件。2013年前11个月规模以上煤炭企业负债率 63.05%，同比上升2.9%。目前涉煤信托违约的风险事件已经出现，做煤炭的基本都缺钱，除了传统的“拆东墙补西墙”的方法以外，有些煤矿都开始用贷 款来发工资，资金方面都捉襟见肘。