就在我国焦化行业产业规模过大、未来将长期处于持续淘汰落后产能、企业兼并重组的市场背景下，陕西黑猫焦化股份有限公司(简称“黑猫焦化”)拟发行12500万股，募集资金11.99亿元用于增资公司控股子公司龙门煤化400万吨/年焦化技改项目，项目达产后，将具备焦炭600万吨/年、LNG?液化天然气25万吨/年、甲醛31万吨/年、焦油26.5万吨/年及粗苯7.78万吨/年的产能。
在焦化行业的整体低迷的行情下，黑猫焦化逆市募资扩产的真实动机耐人寻味。
上市或因资金瓶颈
中国炼焦行业协会数据显示，2013年全年，焦化行业实现利润约79.22亿元，主营销售利润率平均仅1.34%；焦化企业亏损面为38.87%，亏损额达117.7亿元，行业平均产能利用率约74%。有分析称，国内焦化企业所处市场形势较2008年经济危机时更为严峻，焦化企业只有少数企业能依靠副业维持运营。
黑猫焦化同样面临着整个行业的困境，其焦炭业务也可能迈入亏损的行列。
据已预披露的招股书显示，2011年至2013年报告期内，黑猫焦化实现营收分别为39.79亿元、62.21亿元、75.35亿元，营业收入虽然在增长，但是实现的净利润却大幅度萎缩。报告期内，公司实现的净利润分别是29742万元、23908万元、14559万元，2012年和2013年同比分别下降了19.62%、39.11%，实现“三连降”。
对于业绩下滑，黑猫焦化解释称，我国煤化工行业进入低迷周期，产能严重过剩，钢企采购量减少，公司主营产品价格持续走低并未见明显反弹迹象。
机构分析人士指出，焦化行业整体的市场环境正在恶化，焦化企业多数陷入经营困境，选择停产，企业将面临巨额亏损，选择继续维持生产又将造成行业恶性循环。目前国内焦化企业多数选择淘汰产能、减少新增产能，调整产品结构，发展其他业务。
黑猫焦化同样面临着这样的问题。公司目前的主要产品为焦炭、甲醇、合成氨。报告期内近三年，来自焦炭业务的营业收入分别为31.47亿元、51.13亿元、61.53亿元，分别占公司2011年至2013年主营业务收入的80.64%、83.95%、83.60%。
但是来自焦炭业务的毛利却在持续下滑，2011年黑猫焦化焦炭业务贡献了6197.18万元毛利，2012年为5883.30万元，2013年，黑猫焦化焦炭业务出现亏损2220.76万元，公司自产焦炭亏损额达3325.34万元。
2013年公司的毛利贡献主要来自焦油2.84亿元、粗苯1.89亿元、甲醇1.87亿元、合成氨6682.76万元。今年一季度，黑猫焦化焦炭业务的亏损额再度放大。
公司现有焦炭主营业务的不景气直接造成公司财务问题突出。截至2013年年末，黑猫焦化合并资产总计88.87亿元，负债合计61.59亿元，所有者权益合计27.29亿元，公司资产负债率高达69.30%。
目前，黑猫焦化的流动负债合计高达55.78亿元，其中短期借款13.10亿元，应付票据15.30亿元，应付账款15.20亿元，这直接造成公司财务费用剧增，由2012年度的9002.88万元猛增至2013年的1.85亿元，显然已经给公司造成巨大财务压力。
与此同时，公司募资项目龙门煤化400万吨/年焦化技改项目已成为一个巨大的吸金“黑洞”。
招股书显示，400万吨/年焦化技改项目由黑猫焦化控股子公司龙门煤化负责实施，项目总投资42亿元，其中建设投资36.60亿元，铺底流动资金5.4亿元。龙门煤化目前注册资本15亿元，其中黑猫焦化持股51%。
为推进400万吨/年焦化技改项目，黑猫焦化将与龙门煤化其余两个股东——陕煤集团和大前煤业按各自持股比例同时增资，出资额分别为119850万元、105750亿元、9400万元，增资完成后，龙门煤化注册资本将增加至38.5亿元。
从2010年4月开工，截至2013年底，龙门煤化项目建设资金已投入397999万元。本次募资完成后，黑猫焦化将用募资置换该项目前期投入的融资租赁款和相关借款。
目前龙门煤化项目仍在建设期，仍需要大量的资金投入，这将给已经捉襟见肘的黑猫焦化带来巨量的资金压力。在招股书中，黑猫焦化坦言此次融资就是为了置换前期投入资金。然而，把这个烫手的山芋扔给投资者是否可行，成为市场热议的焦点。
募投面临全产业困境
对于公司此次募投的400万吨/年焦化技改项目能否带来持续的盈利，投资者持怀疑态度。
目前，黑猫焦化现有焦炭产能为每年200万吨，甲醇产量为每年11万吨。募投项目全年达产后，公司将每年新增焦炭产能400万吨，焦炭总产能达每年600万吨；新增甲醇产能每年20万吨，年产量达到31万吨。
按照计划，募投项目全部建成达产后，年均可实现销售收入60.42亿元，实现利润总额50886万元。
然而从2010年4月一期工程开工到2012年开始陆续投产，公司募投项目并没有如期贡献利润，2012年实现营收23.75亿元，净利润为452.47万元；2013年项目营收35.79亿元，亏损则达6623.08万元。
面对还在恶化的行业困境，分析人士直呼黑猫焦化上马400万吨/年焦化技改项目“生不逢时”。
目前，焦化企业的生存困境，不仅来源于企业自身经营，从上游的原材料供应，到下游的消费市场，整个产业链均处于产能过剩、需求萎缩的低迷行情。
从上游来看，焦化行业的原材料依赖单一的焦煤。近年来，我国煤炭行业同样陷入产能过剩期，国家正在大力整合资源，关闭大量不合格的小煤矿，焦煤行业的产能可能出现缓慢增长，从而造成价格上涨，将给公司募投项目造成原材料供应风险。
在下游消费市场中，焦炭的主要销售对象，钢铁行业占据首位，每年消费85%以上的焦炭。近几年，钢铁行业同样面临着产能过剩、行业整合的困境。
在焦化行业产能过剩、钢铁行业采购量减少的形势下，焦炭价格也一路下跌，导致焦化企业亏损严重。
统计数据显示，2010年至2012年，国内焦炭价格一般在1500元/吨—2200元/吨之间波动，2013年以来，焦炭价格已下降至1200元/吨—1400元/吨。随着钢铁行业焦炭需求的减少，预计未来几年我国的焦炭价格将降至1000元/吨—1600元/吨。焦炭价格持续下降将让焦化行业雪上加霜。
黑猫焦化也在招股书中坦言，公司面临着新增产能消化的风险，募投项目增加产能幅度较大，如果市场拓展不符合预期或市场发生巨大变化，将给公司盈利能力造成较大影响。
从自身来讲，焦化行业属于高污染行业，无论是募投项目还是黑猫焦化，都将背负着沉重的环保包袱。有报道指出，2011年黑猫焦化就已经开始启动上市，但是在环保核查时，黑猫焦化未获通过。2013年，在国家环保部通报的违法排污企业黑名单中，由于其热动分厂的烟气污染环境，黑猫焦化也榜上有名。在预披露材料中，黑猫焦化承认存在的环保问题多达17项，包括水污染、危险废物处置、大气污染、噪音污染等。
同时，黑猫焦化透露的与控股股东之间密切的关联交易，也让投资者对公司的独立经营产生担忧。报告期内，黑猫焦化和控股股东黄河矿业及下属公司进行了大量的关联交易，而且关联交易在未来经营期内还将继续发生。背负着行业困境、财务压力、环保风险、关联交易等多重风险的黑猫焦化上市之路是否平坦值得市场玩味。
