银行间短期资金缺口2万亿货币配合供给侧谨慎“放水”

春节将至，银行间市场资金面趋紧！

尽管1月19日央行对22家金融机构开展MLF（中期借贷便利）操作，3个月期MLF利率降至2.75%，但资金面仍较为紧张。

1月20日，上海银行间同业拆放利率（Shibor）短期品种飙升，隔夜利率上涨2.40BP，报1.9830%；7天利率上涨2.50BP，报2.3410%。1日期银行间市场质押式回购加权平均利率亦跳升至2.1304%，较1.9939%的前值上升近14BP。

“现阶段金融机构表现出的流动性紧张，并非单是春节因素的体现，更多是总体流动性趋紧的体现。”上海某股份制银行同业金融部人士告诉21世纪经济报道记者，“现阶段最好的办法就是降准，特别是在人民币贬值预期较强、资金外流压力较大时，通过逆回购、MLF等短期有成本的资金支持，是无法代替无成本长期降准资金的。”

据华创证券债券研究团队测算，未来短期资金缺口约为2万亿元，中期资金缺口则超过12500亿。

“不能因为供给侧改革就弃货币政策不用。经济下行周期搭配宽松货币政策无可厚非。”前述银行同业金融部人士说，“担心汇率压力和资本外流不敢大幅宽松可能是不降准的一个解释。还有一种解释是供给侧改革绑架了货币政策，似乎供给侧改革可以替代货币政策。”

对此，中信证券研究部固收首席分析师明明对21世纪经济报道记者说：“不应该用‘绑架’这个词，央行放水是需求侧政策，供给侧应该以维持稳定为主，而不是随意放水。”

“我更倾向于认为，货币政策配合供给侧改革。”他说。

降准预期落空？

每年春节前，央行均会大规模投放逆回购，规模可能在万亿左右，节后正回购，回收流动性，以满足春节前后的短期资金需求。

今年，为调节跨春节期间的流动性，央行已陆续开展三类操作：一是加大逆回购规模，据招商证券固收团队统计，截至1月20日，今年以来已累计投放5950亿，净投放量为3050亿，并增加了跨春季期限的28天逆回购750亿。

二是开展SLO操作，以缓解短期流动性紧张。其中1月18日投放的550亿元为3天期，利率2.10%；1月20日投放的1500亿元为6天期，利率2.25%。

此外，央行还通过MLF操作投放4100亿元流动性，其中3个月期3280亿，1年期820亿。

1月19日，央行在商业银行座谈会上表示，在传统公开市场操作之外，还将通过MLF、SLF和PSL等操作安排6000亿以上的流动性支持。

华创证券债券团队认为，央行表态通过公开市场工具应对短期资金压力，用MLF等工具来提供中长期流动性需求，已基本排除了降准的可能性。至于为何央行不愿意降准？该团队认为，或主要源于汇率的约束，以及供给端改革置于首位，降低了货币端放松的必要性。

这意味着，前述股份行同业金融人士的“春节前降准”诉求，很可能落空。但值得注意的是，央行公开市场操作和流动性支持工具或力有未逮，或给降准留下一丝希望。

华创证券债券研究团队测算得出，短期资金缺口在2万亿元左右，需要央行通过公开市场操作去对冲，难度较大；中期资金缺口则超过12500亿，恐怕目前央行预备的6000亿中期流动性支持工具所难以覆盖。

流动性仍宽松？

明明认为，由于“货币增速不低，投资增速不高”的现状，主要源于投资回报率低和投资意愿下降，央行“放水”也无法解决这一矛盾，反而应保持定力，避免过度宽松触发更大的系统性风险。因此，对于未来央行对内货币政策工具，其判断“总体上是更加谨慎和偏中性”。

原因有三：一是来自汇率的压力；二是货币供给并不弱，现在经济面临的问题是投资需求低迷；三是流动性仍然总体宽松，进一步放松的必要性下降。

但是对于流动性总体仍然宽松的判断，似乎与市场感受不符。

明明解释称，除了去年4-6月由于市场流动性过于宽松公开市场暂停以外，央行一直在通过公开市场投放短期流动性，去年连续5次降准之后，市场流动性已经非常平稳，银行间7天回购利率目前基本紧贴公开市场7天逆回购利率之上，再次出现大幅偏紧状况的概率较低。

他进一步分析称，货币市场利率的风险依然存在，银行间质押式回购目前日均交易量近2.5万亿，是2014年末的两倍多。货币市场交易量高企代表金融机构对持续融资的依赖，但是在货币政策边际宽松意愿下降和期限利差被极度压缩的背景下，一旦出现流动性波动，市场利率将面临巨大的回调风险。

“关注流动性边际变化是今年投资的主逻辑之一。”他强调。